负债端：寿险持续承压，财险稳健增长。寿险方面，负债端改革持续但总体仍承压，1H22各公司新单保费有所分化，新业务价值普遍下滑。1H22险企总保费整体保持平稳，除国寿和平安外1H22总保费均同比增长：人保寿（YoY+12.3%）＞太保寿（YoY+5.4%）＞新华（YoY+2.0%）＞太平寿（YoY+1.3%）＞友邦（YoY+0.3%）＞国寿（YoY-0.1%）＞平安寿（YoY-2.5%）。财险方面，2022年上半年整体经营持续向好，产险保费收入保持稳健增长，综合成本率有所分化。1H22产险保费收入太保财（12.3%）>平安财（10.1%）>人保财（9.9%）>太平财（2.9%）。综合成本率人保财（96%，-1.2ppts）>太保财（97.2%，-2.1ppts）>平安财（97.3%，+1.4ppts）>太平财（98.8%，-5.3ppts）。头部产险公司ROE处于较好水平，人保财险、平安财险、太保财险1H22的年化ROE分别为18.3%、14.2%和17.9%，整体盈利能力保持稳健。
渠道端：代理人持续出清，但人均产能提升，队伍质态逐渐改善。1H22险企清虚力度加大，个险代理人数量持续下滑。各险企代理人数量普遍下滑，国寿、平安寿、太保寿、人保寿、新华个险渠道代理人数量分别为81.0、51.4、31.2、12.9、31.8万人，同比-34%、-45%、-51%、-48%、-28%。随着代理人渠道改革的不断推进，代理人数量下降趋势或有望钝化，下降幅度有望逐步缩窄。队伍质量不断提升，产能持续增长，上市险企通过培训升级、方案支持和销售支持等措施，不断提高队伍产能。
利润端：投资收益下降拖累归母净利润，剩余边际摊销和运营偏差影响营运利润。1H22上市险企归母净利润表现分化，除平安和人保归母净利润维持增长外，其余均大幅下降。其中人保179亿元（YoY+5.7%），平安603亿元（YoY+3.9%），太保133亿元（YoY-23.1%），新华52亿元（YoY-50.8%），国寿254亿元（YoY-38%），友邦-5.7亿美元（同比扭盈为亏）。营运利润方面，虽然剩余边际摊销有所影响，但运营偏差正向贡献营运利润增速。平安、太保、友邦中国1H22营运利润分别为590亿元、201亿元、32.23亿美元，同比增长17.4%、9.9%、1.3%（实际汇率）。
投资端：权益资产表现影响投资收益率，整体配置风格稳健。1H22资本市场深度回调，受国内股票市场出现较大幅度下跌、权益品种价差收入同比下降等影响，主要上市险企总投资收益率同比普遍下降，国寿、平安、太保、人保、太平和新华2022年上半年总投资收益率分别为4.21%、3.10%、3.90%、5.50%、3.35%、4.20%，同比分别下降1.48ppts、0.4ppts、1.1ppts、1.2ppts、2.86ppts、2.3ppts。同时上半年长端利率中枢低位震荡，对固收类资产配置造成较大困难，上市险企通过把握阶段性利率债等机会保持净投资收益率稳定。
内含价值：NBV和投资收益偏差拖累EV增长。各险企2022年上半年内含价值保持低位增长：国寿、平安、人保、太保、新华、友邦和太平EV较上年末增速分别为4.0%、3.4%、2.2%、2.0%、0.02%、-3.9%和-5.2%，增速较去年同期增速下滑明显，主要源于新业务价值下降、保单继续率下滑和投资收益承压的影响。上市险企1H22新业务价值创造和内含价值预期回报对EV增长的贡献均同比下降，其中2022年上半年国寿、平安、新华、友邦新业务价值创造对EV贡献分别为2.1%、2.5%、0.8%、2.1%，均同比下滑。
未来展望及投资建议：1H22寿险负债端和投资端同时承压，当前寿险改革转型逐渐进入“深水区”，负债端2Q22，后续新业务价值下降、代理人队伍规模降幅将有望逐渐边际收窄，静待负债端拐点到来。财产险方面，车险综改影响消退，保费增速回升，同时非车险维持较快增长，因疫情影响出行减少、各公司加强精细化营运等因素影响下，1H22综合赔付率同比有所下降。我们认为后续车险、非车险均有望保持较好发展，业绩或有望得到进一步改善。我们建议关注拥有最多存量客户且寿险改革推进靠前的中国平安，以及践行高质量代理人发展和高端战略实践较为彻底的友邦保险以及业绩增长稳健、COR不断改善的中国财险。
风险因素：新冠疫情恶化、经济增长不及预期，长期利率下行超预期，开门红不及预期，险企改革不及预期、资本市场波动对业绩影响的不确定性等。
