投资要点
上半年业绩整体承压， Q2 单季环比向好： 1） 上半年二级市场震荡调整，主要指数均出现明显回撤。但市场成交仍然保持较高活跃度， 上半年日均股基成交额达 10628 亿元，同比增长 9%。 2） 上半年券商整体业绩承压，41 家上市券商（下同） 合计实现营业收入 2475 亿元，同比下滑 19%，归母净利润 714 亿元，同比下滑 27%。 其中， Q2 单季业绩明显环比改善，营业收入 1513 亿元，同比下滑 11%，环比增长 57%，归母净利润 485亿元，同比下滑 13%，环比增长 111%。 3） 收入结构变动较大，自营占比同比下滑 10pct 至 18%， 经纪、投行、资管、信用、其他业务分别同比提升 3、 2、 1、 2pct 至 23%、 10%、 9%、 11%、 28%。
行业马太效应进一步增强，头部券商业绩稳定性更强： 1） 根据归母净利润排序，上半年前 10 家、前 20 家上市券商共计实现归母净利润 521 亿元、 649 亿元，分别同比下降 21%、 22%， 优于上市券商平均表现； CR10集中度同比上升 6pct 至 73%。 2） 上市券商合计杠杆倍数 3.9 倍，中金公司维持第一；平均年化 ROE6.2%，同比下滑 1.5pct， 头部券商盈利能力更强， 前 10 家、前 20 家上市券商合计年化 ROE 分别为 8.3%、 7.8%。
自营投资拖累业绩，投行收入降幅最窄： 1） 上半年股基成交额维持同比正增，但行业平均佣金率同比下滑 0.2bp 至 0.023%、新发基金份额同比降 58%， 拖累上市券商经纪业务净收入同比降 6%至 578 亿元。 2） 上半年全行业 IPO 规模同比增 46%， 但再融资、债权承销规模均同比下滑，上市券商投行业务收入 259 亿元（ YoY-3%）。 3） 净资产稳定扩张， 但市场调整拖累自营收益， 上市券商合计实现自营收入 457 亿元（ YoY-47%），净资产 2.3 万亿元（ YoY+12%）。 4） 全市场两融规模收缩至 1.6 万亿元，上市券商信用业务净收入同比降 7%至 279 亿元。 5） 券商资管整体规模仍保持收缩， 证券行业集合资管产品规模在总规模中的占比同比增 1pct至 45%，但受二级市场行情波动影响，上市券商资管业务收入降 4%至 220亿元。
投资建议： 近期流动性整体保持合理充裕，同时资本市场改革持续推进，全面注册制方向明确，证券行业受益。 当前证券行业平均 PB 仅为 1.5 倍，位于历史前 10%低位，具备较高安全边际、配置性价比较高，继续看好综合实力稳健、具备强劲抗周期能力的龙头公司。
风险提示： 1） 权益市场大幅波动。 2） 疫情反复致使投资者风险偏好降低。 3） 宏观经济下行。 4） 资本市场改革不及预期。
