核心观点：本篇报告，我们用需求结构和经济地理视角，解释了为什么中国酒店连锁化率将超越欧洲，更向美国靠拢，大概率达到50-70%。这对我们理解酒店行业估值中枢，有一定的帮助。
酒店连锁化率的根本驱动力和三要素。由于“首夜效应”存在，酒店需求（尤其是商务需求）的品牌粘性高，理论上酒店连锁化率在各类服务业中有望达到较高水平，这是酒店连锁化率提升的根本驱动力。而对比各国酒店连锁化率，我们可以将三个因素纳入考虑：1.需求结构（商务/旅游）；2.供给质量；3.OTA的发展先后。需求结构是各国酒店连锁化率的核心要素，而供给质量和OTA发展先后将在一定程度上制约连锁化率提升的条件和速度。
与欧洲相比，需求结构差异决定中国酒店连锁化率更高。由于经济地理原因，中国酒店商务需求偏多，而欧洲酒店以旅游需求为主，需求结构的差异最终将驱动中国酒店连锁化率超越欧洲。当前静态看，中国和欧洲均以小型酒店物业为主，未来中国酒店物业存在改善空间。此外，欧洲和中国的OTA均成熟在连锁化早期阶段，该要素不会造成中国和欧洲连锁化率天花板的明显差异。
中国酒店连锁化将逐渐向美国靠拢，但难以超越美国。中美经济地理具有相似性，酒店需求结构较为相近，商务需求占比不会产生较大差异，中国的连锁化率会在长期逐渐向美国趋同。但美国人口密度较低，酒店物业房量大，OTA发展成熟在连锁化率已经达到较高的阶段，这些要素使得中国酒店连锁化率较难超越美国。
我们认为，中国酒店连锁化率天花板大概率在50-70%之间。基于以上三要素的对比，我们认为，中国酒店连锁化率大概率将高于欧洲，逐渐向美国靠拢，落在50-70%之间。以当前中国连锁化率来看，仍将有至少1倍以上的空间。而行业集中化趋势加强，头部企业成长空间应高于行业。同时，伴随着产品向中高端升级，单房间贡献的收入提升亦可贡献成长性。
连锁化率的提升在时间上并非均匀，需要一些特定要素的推动。比如，美国酒店连锁化进程中就可以找到两个重要推动因素：印度裔移民、专业融资方介入。除却周期因素外（周期底部往往连锁化率上升较快），美国大批印度裔移民对于小规模酒店的收编以及专业融资方对酒店品牌的要求，曾在历史上有力地推动了美国连锁化率地快速提升。当下，新冠疫情给酒店行业带来前所未有的影响，这将成为中国酒店连锁化率快速上行的特殊阶段。
风险提示事件：（1）疫情恢复节奏是当前行业盈利恢复的最重要风险；（2）服务质量与品牌风险；（3）酒店集团竞争加剧风险；（4）研报使用信息更新不及时的风险。
