核心提要
这篇专题深度报告，核心解决了以下问题：海外手游市场规模、中国手游厂商出海空间有多大？海外不同地区手游市场有何差异？游戏出海下半场有何发展趋势？中国出海厂商在地区、品类竞争格局如何？中国厂商在各地区、各品类渗透率水平？未来提升驱动力？游戏厂商新一轮产品周期储备情况？头部厂商出海打法如何？
1、中国游戏出海：扬帆远航正当时
（1）站在当前时点，海外手游市场仍有较大提升空间：2021年全球游戏市场规模达1803亿美元，其中移动游戏市场规模占比最高、增长最快，从主要国家和地区手游ARPU/人均GDP水平来看，美国/日本/韩国/欧洲/东南亚/中东及北非/拉美地区分别为0.14%/0.43%/0.60%/0.27%/0.20%/0.31%/0.17%，各地区ARPU/人均GDP仍有提升空间；从游戏市场结构来看，美国/日本/韩国/英国/德国/加拿大移动游戏市场占比分别为35%/60%/57%/29%/25%/35%，移动游戏收入占比仍有提升空间。根据我们测算海外手游市场（不包括中国）2026年有望达到970亿美元规模，2022-2026年复合增速达到12%，显著高于国内手游增速预期。
（2）修炼深厚，游戏出海大势所趋：从行业空间看，国内市场处于红利后半段，游戏用户规模增速放缓；从竞争格局看，国内市场高度集中，腾讯网易占据近六成市场份额；从政策端看，游戏版号审批收紧，头部厂商游戏积压待审，中小厂商加速淘汰；从社会价值看，游戏是新时代文化输出重要媒介，是国家倡导出海方向，有助于弘扬中国文化；从产品能力看，国内厂商手游研发和发行实力强，品类多元，已具备精品化输出能力。
（3）中场野望，游戏出海深度和广度不断拓展：2021年，中国自主研发游戏海外市场实际销售收入达180.13亿美元，同比增长16.59%。从近五年平均增长幅度看，我国游戏出海份额呈现稳定上升的态势。在品类分布上，2021年中国移动游戏海外收入分布中，策略、角色扮演、射击仍然是出海主力类型，持续收到海外市场认可，合计占比稳定在60%以上。余下市场份额中，每年都有不同游戏类型成绩凸显，如2020年放置、卡牌类占比较高，2021年消除、MOBA、模拟经营占比较高，说明我国游戏出海呈现多类型并进发展趋势，除传统强项外，其他品类也在持续提升竞争力。在出海地区分布上，美、日、韩为前三大收入来源地区，以各地区TOP1500游戏为样本，我们测算2021年中国厂商在美国/日本/韩国/东南亚/中东/欧洲/拉美收入市占率分别为18%/21%/23%/43%/42%/27%/19%，相比2019年有显著提升。按照品类占比提升和地区占比提升两种方法，我们测算中国厂商出海收入空间分别为345亿/359亿美元，中性情况下在海外整体手游市场市占率有望从2021年的28%提升至2026年的37%。
2、游戏出海下半场：格局未定，新一轮产品周期蓄势待发
趋势一：海外竞争格局尚未稳固，中腰部厂商在海外有更大市占突破可能性。从2018年至2021年出海游戏厂商净收入看，头部厂商排名仍有波动，单个厂商最高市占率约为9%，出海市场CR10（2021年约56%）与国内市场CR2（约60%）相当，且CR20近年来提升速度显著快于CR2，竞争格局相对分散，各厂商出海优势区域有明显差异，市占率提升与产品上线及品类适配密切相关，中腰部厂商更有可能通过单个品类或单款产品崛起。
趋势二：出海进入下半场，优势品类巩固和劣势品类突破成竞争重点。2014年-2020年中国厂商重点在SLG、射击品类实现了突破，目前在多数国家和地区SLG、射击品类的市占率都超过50%，而2021年后3A精品手游、品类融合、题材和技术创新成为出海关键词，下半场增长驱动来自优势品类的进一步巩固、弱势品类的补齐以及产品力、发行力的全面提升。从厂商品类市占率看，射击基本被大厂垄断，腾讯在多数地区市占率超过20%，网易在日本市占率接近70%；策略品类各大厂商竞争激烈，厂商最高地区市占率不超过15%，多数厂商地区市占率在5%水平。在休闲、博彩等弱势品类，中国厂商已经出现爆款产品《Project Makeover》和《Cash Frenzy》，但主要作为研发CP角色，大厂目前涉足较少。
趋势三：老产品流水进入中后期，新一轮产品周期蓄势待发。2021年出海流水TOP20游戏多数在2019年以前上线，2021年后上线的仅有一款。我们分别测算了TOP20游戏最高月至2022年5月的平均衰减净流水【（最高月流水-2022年5月净流水）/最高月流水月至2022年5月月数】，最高月至2022年5月平均月衰减金额为168万美金，2022年1月至5月平均月衰减金额为118万美金。从出海厂商产品储备看，大厂依旧倾向全品类布局，而中腰部厂商深耕垂类，新一轮产品竞争已经拉开序幕。
趋势四：头部厂商主机+端游IP转手游仍有红利，加强3A大作海外本土布局。海外整体移动游戏发展进程慢于国内市场，2015-2019年国内传统端游大厂强势进军手游，掀起“端转手”红利期，头部企业凭借IP优势崛起。2018年以后，腾讯开始布局海外主机/PC游戏IP转手游，通过PUBG、COD等产品在海外站稳脚跟，目前从储备产品看，主机+端游IP转手游仍有红利，IP产品知名度高、游戏受众面广，结合中国厂商优质研发能力能够提升产品上线后的成功率，头部厂商多款重点IP手游产品仍在密集研发中，有望于2023~2024年上线。同时，头部厂商也加强了3A大作海外本土布局，2020-2022年腾讯先后在北美成立了多家主机游戏工作室，并且投资入股多家海外知名主机游戏工作室；网易在日本成立了樱花和名越两间主机工作室，多名日厂主机游戏研发人才汇聚，专注于开发面向全球的高质量主机游戏；米哈游《原神》三端齐发，2021年底在加拿大成立新工作室，旨在打造3A开放世界射击冒险游戏。
3、从头部厂商看出海成功启示——腾讯、网易、米哈游
（1）腾讯：①获取全球知名IP授权结合自身优势切入海外热门赛道，快速建立品牌影响力；②借助合作伙伴发行打开部分市场，积累经验和数据逐步提高自发比例，根据我们测算提高海外自发比例可以一定程度对冲海外收入占比提升对整体游戏利润率的影响；③通过海外投资并购与全球多家知名CP深度绑定。④推出全球发行品牌LevelInfinite，海外代理中小CP手游+PC+主机产品开辟新增长曲线。
（2）网易：①早期出海主打日本市场，凭借本地化运营能力破解“游戏孤岛”，《荒野行动》长期占据日本畅销榜TOP10；②利用全球化IP暗黑和哈利波特进攻欧美市场，高品质端游《永劫无间》率先冲击全球市场，创下国产买断制游戏销量记录；③投资并购海外工作室，自建名越、樱花、蒙特利尔三间海外工作室，多款全球化PC+主机游戏密集研发中。
（3）米哈游：①《原神》研发周期长，投入超长周期和超高规格研发人员。②世界级美术和声优给游戏带来完美的视听体验，对于二次元游戏至关重要；③实现设备互通、全球同服，适应海外用户游戏需求；④高开放程度大世界，满足用户自由探索需求。
4、行业投资建议：我们测算海外手游市场（不包括中国）2026年有望达到970亿美元规模，中国厂商凭借优质产品在海外渗透率不断提升，中性情况下在海外整体手游市场市占率有望从2021年的28%提升至2026年的37%，维持行业“推荐”评级，重点推荐标的：头部出海游戏厂商腾讯控股、网易，建议关注IGG、心动公司、哔哩哔哩、三七互娱、米哈游（未上市）、Funplus（未上市）、字节跳动（未上市）等。
5、风险提示：活跃用户增速放缓风险、渠道成本快速增加风险、海外竞争风险、产品上线不及预期风险、海外政策风险、行业估值调整风险、汇率波动风险等。
