核心观点
疫情冲击显着，下半年或呈波动性弱复苏趋势，但股价有望更多由市场风格和预期驱动。虽然上海、北京等地疫情对行业恢复造成较大冲击，但由于板块定价上更多考虑疫后业绩修复空间，股价调整幅度小于21年7月南京疫情，年内子行业表现景区>酒店>餐饮>免税。展望下半年，随着上海疫情趋稳，6月以来出行客流逐步恢复，但考虑到疫情复杂性和短期内防疫政策仍将维持严格，以及宏观经济承压后居民消费力也受到冲击，我们认为可选+线下的属性之下，行业仍将维持弱复苏态势。
免税：复苏弹性大，新海港有望提供催化。今年以来随着主动收缩折扣、向管理要效益，以及春节前后海南客流复苏，中免1-2月盈利能力改善明显，但3月后海南、上海等地疫情对客流、销售以及结构影响显着，Q2业绩或将承压。6月以来随着上海疫情趋稳，海南客流已经迎来恢复，叠加海口国际免税城Q3开业催化，中免无论业绩弹性还是成长空间均在整个线下服务业中占优；海旅、发控加快免税资产注入上市步伐，竞争对手未来对利润率诉求也有望提升。我们再次强调中国中免因短期疫情导致的底部配置机会，建议积极把握。
酒店：继续看好龙头成长性，关注开店节奏。Revpar恢复方面，上半年受疫情扰动显着，行业Q2经营压力将大于Q1，5月以来已呈现持续复苏态势，下半年预计仍将是波动性回升；开店方面，虽然新签约和开业节奏受到一定影响，但龙头酒店集团均保持较快开店速度和较高的全年目标，单体酒店进一步出清，行业供给格局、龙头份额提升的逻辑在持续兑现，未来完全复苏后的房价弹性亦值得期待。我们建议下半年继续密切关注开店节奏，建议关注锦江酒店、首旅酒店、华住集团-S。
旅游及景区：预期反转领先于基本面反转。22年3月以来上海等地疫情对旅游冲击严重，清明/五一/端午假期国内旅游收入分别恢复至19年同期的39%/44%/66%，5月之后逐渐复苏，短途周边游恢复快于长途出行，下半年大概率仍是波动复苏；文旅部将跨省团队游熔断范围由省级缩小至县市级，释放政策端积极信号。建议关注估值仍在低位、兼具复苏弹性和成长性的宋城演艺、中青旅。
餐饮：业绩底部、情绪拐点，关注稳健性与成长性。因疫情反复，各餐饮公司客流、开店等基本面核心要素均有所承压，预计22H1各公司业绩或均面临底部状态。但从5月中旬开始，伴随上海新增病例新低、复工逐步推进，市场对出行复苏的预期已领先于业绩改善节奏、在各公司股价回弹上有所体现。考虑出行修复向业绩底的传导，各餐饮公司有望自2H22迎来业绩改善，我们认为应从未来经营稳健性与品牌成长性出发优选个股，建议关注九毛九、海伦司。
投资建议与投资标的
疫后复苏的投资逻辑仍处于预期修复阶段，淡化业绩波动，更关注事件催化。展望22H2，基本面波动弱复苏的态势大概率延续，因此社服板块的“疫后复苏”投资逻辑仍将处于预期修复阶段，但随着下半年时间推移，市场对政策调整的预期或将升温，因此下半年我们建议更关注政策预期、新冠特效药进展等事件催化，投资机会有望继续领先于基本面实质性改善。参考欧美放开进程，即使出行管控政策放宽后，客流恢复仍将是一个过程，届时进入基本面兑现阶段后，则需要更关注业绩修复幅度以及长期成长性。
风险提示
疫情反弹超预期风险；消费力恢复不及预期风险；龙头开店不及预期风险；政策风险；假设条件变化影响测算结果等。
