券商估值处于近十年底部，下半年市场有望在波动中上行，基本面大概率迎来全面修复，带动估值上修。加速推进的注册制改革和持续的居民资产转移趋势持续，加速投行业务和财富业务转型。随着财富管理转型的推进和政策引入养老等机构资金，机构服务迎来融合转型的重要节点。建议把握机构业务和资管、基金管理业务的确定性左侧布局。推荐中信证券、华泰证券，建议关注中金公司、广发证券。
注册制加速推进，投行+投资再迎增量。国务院文件以IPO及再融资常态化作为稳增长重要措施，全面注册制改革有望加速落地，带来业绩增量。注册制试行以来，IPO规模和承销保荐收入年均增幅分别为75%和72%。券商投行与跟投、直投业务形成覆盖企业全生命周期的一体化服务体系，协同增长。投行获客由“狩猎模式”向“农耕模式”转变，有利于提高企业的培育、上市效率。注册制全市场推行后，将完善私募股权投资基金募投管退的闭环，提升投投协同效果。大投行业务协同考验前端揽客能力、孵化能力，中期定价、销售能力，后端投后管理能力，头部券商在两业务中均排名靠前，预计协同效果更强。此外，市场回暖将有效降低破发比例，改善下半年跟投业务表现。
财富管理转型持续，公募基金市场参与度有望提升。维稳政策持续且加码发力下，市场环境初步改善，下半年经纪、两融业务预计逐步修复。高基数下财富业务全年增长预计承压，但我国经济长期向好、居民资产增长和向金融市场转移的趋势不变，财富管理业务转型持续。代销业务方面，券商补足“固收+”产品线有助于增强竞争力，基金投顾业务取得初步进展，已有3家管理规模超100亿元，未来将牵动代销持续增长。公募金方面，目前多数券商主要通过参控股公募金公司参与公募市场，券商资管直接申请牌照的家数较少。公募基金业务牌照限制放宽为“一参一控一牌”，券商资管有望申请牌照享受更多长期稳健的利润贡献，与此同时也面临激烈竞争，还需基于自身禀赋构造差异化竞争力。
机构资金持续入市，机构业务贡献确定性。财富管理行业的快速发展，个人养老金制度出台、金融市场扩大对外开放、期货及场外衍生品业务规则的出台均将持续吸引机构资金入市，带来券商机构业务需求量的增长和服务丰富度的提升，形成以客户需求为中心，涵盖交易、做市、结算、托管、外包、衍生品、融资融券、研究、代销的综合化服务。机构业务的收入模式更多元且稳健，且可以进行风险对冲，具有更显著的弱周期性、弱方向性，在波动市场环境中提供更强的确定性。机构业务的竞争聚焦于牌照资质、业务整合能力、科技赋能、团队建设、资本实力、客群基础，头部券商占据综合优势。
投资建议
今年注册制有望加速落地、公募基金牌照放宽、机构资金多源头入市，有望推动投投融合、财富管理和机构业务的持续转型。下半年市场回暖有望带来基本面修复，推动券商从估值底部重回上升行情。建议把握机构业务和资管、基金管理业务的确定性左侧布局。推荐中信证券、华泰证券，建议关注中金公司、广发证券。
风险提示
市场波动、宏观经济、政策出台与国际环境对行业的影响超预期。
