事件：人民银行披露2022年5月金融数据，5月新增人民币信贷1.89万亿元，同比多增3920亿元；新增社融2.79万亿元，同比多增8399亿元，超出市场预期，我们点评如下：
5月信贷投放略有改善，但未来面临的不确定因素仍较多。亮点在于：①从新增信贷总量来看，比去年同期高出3920亿元，更进一步，我们衡量投向实体的贷款（定义为社融口径下人民币贷款扣减信贷收支表口径下的票据融资），比去年同期减少1685亿元，同比降幅与4月的数据相比也是明显收窄。
②从新增信贷结构来看，仍存在通过票据增长驱动信贷高增的迹象，但投向实体的贷款结构有一些积极的变化，一方面，5月新增居民短期贷款同比多增34亿元，自去年11月以来首次转正，表征在贷款利率下行趋势中，居民短期消费行为有边际回暖迹象，这也与北京、上海等城市疫情逐步好转有关。另一方面，企业短期贷款同比明显多增，自去年9月以来基本处于持续向好的趋势，表征企业获得融资的便利性在改善。
③毫无疑问，5月信贷投放改善，有监管层积极引导的因素，但因4月疫情导致的悲观预期好转、复工复产持续推进驱动的积压融资需求恢复，同样也起到了至关重要的作用。
而5月新增信贷的不足之处在于：①居民部门中长期贷款同比仍明显减少，自去年5月份来已经11个月处于同比收缩的状态，表明住房按揭贷款需求依然比较疲弱，5月份百强房企实现操盘口径销售金额同比下降59.4%，降幅继续扩大，在房地产政策明显放松的环境下，楼市依然难言改观，这在某种程度上制约了居民信贷的增长。②企业中长期贷款同比下降977亿元，企业长期资本开支力度仍一般，但与4月的数据相比，企业中长期贷款的同比降幅有所收窄。
展望未来，信贷仍会结构分化，呈现“对公强、零售弱”的格局。①对公方面，基建是稳增长的抓手，6月1日召开的国常会提出要调增政策性银行8000亿元信贷额度，预计这部分主要投向基础设施领域，也会撬动配套的融资需求。未来企业中长期贷款有望持续恢复。②零售方面，制约因素较多，疫情导致消费恢复的持续性仍存疑，并且商品房销售持续下滑，按揭贷款增长乏力，仍需更多政策刺激。
新增社融明显回暖，社融增速回升。除了信贷增长之外，5月社融明显多增还受到以下因素支撑：①表外非标融资进一步改善，连续3个月趋势回暖，这也反映了资管新规过渡期结束后，非标业务整改压力缓解；②企业债融资恢复，预计与市场利率维持低位有关；③政府债券发行加快，财政部要求地方政府专项债在6月底前基本发行完毕，力争在8月底前基本使用完毕。预计6月政府债券仍将明显多增，支撑社融；但由于去年下半年政府债的高基数效应，若未来没有新的政策出台，预计今年下半年社融增速有下行压力。
M2增速明显回升，与社融增速剪刀差扩大。今年5月末，M2增速回升至11.1%，自去年4月的低点累计上升3个百分点，而社融增速回升乏力，表明当前金融机构资产投放压力较负债端的压力更大，对息差形成制约。
今年以来信用扩张之路一波三折。年初至今，月度新增信贷社融数据基本是起伏波动，当月数据超出预期，下月的数据往往明显走弱，同时社融存量增速回升的势头也是来回震荡，这实际上是反映当前环境下，一方面因疫情、俄乌冲突等因素导致内生融资需求不断下滑；另一方面，在逆周期调节的政策驱动下，监管层持续鼓励金融机构增加信用供给；而融资需求与供给的合力在短期时常发生错位，导致今年以来信用扩张之路一波三折，对投资判断、金融市场的波动也带来一定的影响。
总体来看，5月金融数据改善，是对4月偏弱数据的修正，未来信用扩张仍是艰难前行。
对银行股而言，①目前估值已经处于历史最低位，叠加市场流动性充裕、资本市场逐步运行平稳，银行板块再度下行风险并不大，具备绝对收益。
②对于细分子行业，今年短期业绩的确定性要优于长期商业模式的选择，因此受益于旺盛的基建信贷需求驱动规模扩张、受疫情影响较小、估值相对合理的区域性城商行，当前性价比可能依然较高；部分具备独特商业模式的农商行也是不错的配置选择。
③而对于股份行，大多数银行估值已经处于过去六年以来的绝对低位，并且前期市场担忧的风险点也充分释放，但受制于信贷增长缓慢、财富管理逻辑受损、房地产信用风险暴露等因素，投资者对中报仍有些许担忧，因此从股价表现来看，我们倾向认为股份行目前是处于左侧或者偏底部的布局时机。
风险提示：稳增长政策不及预期、地产行业风险加速暴露
