销售分化： 城市分化加速，民企销售压力更大。 行业承压之下销售分化显著，低能级城市压力更为凸显，城市分化的背后是人口跟随产业加速向省会等高能级城市集中。国有背景的房企，销售情况显著好于民企，房企销售走势分化明显。 从数据来看，截至 2022 年 4 月，样本民企的整体销售同比下滑 53.6%，同期样本内央企和国企的销售下滑分别为 38.1%和 34.5%。
融资分化： 资金面持续紧张、房企信用分层明显。 资金面愈发紧张，销售的下滑进一步加剧了行业资金面的紧张局势。资金面紧张的背后，房企信用明显分层，民企债券违约规模激增，央企和国企的融资优势进一步凸显。信贷资源明显向央企和国企倾斜，截至 5.20， 2022 年央企和国企的境内地产债发行占比达到了 86%，民企占比仅为 4%。
投资分化： 行业整体缩表，央企国企稳步扩张。 民企的缩表趋势十分明显，央企国企则稳健扩张。从数据来看，样本民企 2021年资产规模整体增速为-29%，而样本央企资产规模则同比扩张了 9.9%。负债方面，样本民企 2021 年带息债务规模整体增速为-37.1%，同期样本央企带息债务规模整体增速为 9.8%。 房企缩表之下，地产投资规模大幅下滑，土地市场在走弱中进一步分化，民企拿地规模迅速降低。
政策支持： 政策走向支持，供需两端还有放松空间。 我们认为，当前地产行业的主要矛盾已经不再是房价泡沫化，行业过度金融化、杠杆化带来的宏观风险，而是行业剧烈下行带来的“需求收缩、预期转弱”风险。从 2021 年底开始，中央对地产调控的态度有了较为明显的转变，政策基调从去年年底的纠偏逐渐转向支持，政府提振市场的决心已经较为清晰。当前基本面依然在持续恶化，政策在供需两侧都还有较大的松动空间。
格局优化： 行业加速出清，格局有望优化。 房企在销售、融资、投资层面的全面分化，金融机构对优质房企并购的支持，将加速行业出清的速度。 据不完全统计，今年以来银行对优质房企提供的并购融资额度已经接近 2000 亿。 随着融资逐渐向稳健经营的优质民企溢出，部分金融机构认可的优质民企也有望在行业出清的过程中获得并购良机。 随着市场的加速出清和粗放发展模式的衰败，高信用的优质房企将获得更好的发展空间，行业竞争格局将进一步优化。
定位转变： 回归实体本源，改善需求主导。 房地产市场高速增长阶段已经结束，行业金融属性弱化，回归实体经济本源。随着住房更多的回归居住属性与房地产长效机制的全面落实，住房结构将日渐分化，保障性租赁住房将着力于解决新市民、青年人“有得住”的问题，商品房市场将会更加专注于解决群众“住得好”的问题。
模式变革：告别“三高” 模式，走向高质量发展。 当前行业加速出清，房企全面分化的根本原因还是“高负债、高杠杆、高周转”的粗放式发展模式难以持续。 未来行业将逐渐告别粗放的“三高”模式，走向高质量发展。“三高”模式过于强调规模和周转，属于低质量的粗放式扩张。随着地产行业发展阶段的转变，供给侧的加速出清和需求端的品质升级，将共同推动行业从粗放式扩张到高质量发展的转变。 高质量的发展模式，核心在于依靠经营体系实现内生式发展，抓手在于聚焦与多元。
投资策略： 基于行业全面分化的现状、行业出清将带来长期格局的改善以及房企发展模式的变革，我们推荐三条投资主线。
主线一： 具有全国化和综合化发展能力的高信用龙头央企， 推荐保利发展。 主线二： 扎根高能级区域，积极向全国拓展的优质地方国企龙头，建议持续跟踪越秀地产。 主线三： 具有优质的经营体系，开发主业稳健，同时在地产运营和服务领域有所建树的混合所有制和民营房企，推荐万科 A，金地集团，建议持续跟踪龙湖集团。
风险提示： 行业政策落地不及预期的风险、盈利能力继续下滑的风险、销售不及预期的风险，行业格局剧烈变化的风险，房企转型不及预期的风险
